【公募増資・売出(PO)は買いか？】ジャパンリアルエステイト投資法人(8952)

公募増資・売出(以下、PO)の実施を発表した銘柄に関して、POに応募して買った場合、利益を得ることができるのか？直近の経営状況や客観的な指標、株価モメンタム等を踏まえ、総合的に分析しました。

今回は、東証J-REITのジャパンリアルエステイト投資法人です。

最後までお付き合いいただけるとうれしいです！

• 公募増資・売出(PO)とは？

既上場企業が新たに発行する株式（公募株式）や既に発行された株式（売出株式）を投資家に取得させることをいいます。
正確には、「PO」は「Public（公開の）Offering（売り物）」の略で、日本語では「公募」と呼ばれます。「公募」とは、「不特定かつ多数の投資家に対し、新たに発行される有価証券の取得の申込を勧誘すること」をいいます。
また、「売出」とは、「既に発行された有価証券の売付けの申込み又はその買付けの申込の勧誘のうち、均一の条件で50人以上の者を相手方として行う」ことをいい、通常は「公募」と「売出」を合わせて「PO」と呼ばれます。
「新規公開株（IPO）」は未上場企業が直接金融市場からの資金調達や知名度・信用力の向上を目的として証券取引所に新規上場するために一般投資家に株式を取得してもらう行為であるのに対して、「公募・売出（PO）」は既に上場していて証券取引所での株式取引が行われている企業が追加の資金調達や大株主の保有株売却などを目的として一般投資家に株式を取得してもらう行為であり、「新規公開株（IPO）」と「公募・売出（PO）」の違いを簡単にいえば、実施する企業が「未上場」か「既上場」かの違いといえます。

POの概要

今回のPOは、公募による新投資口の発行です。発行価格等決定日や受渡期日、発行数量等は表１のようになっています。

ディスカウント率は、「発行価格等決定日」に決まり、その日の終値から数%（直近のJ-REITは２～2.5%）です。

参考までに、直近のJ-REITのPO銘柄のディスカウント率は、

• マリモ地方創生リート、コンフォリア・レジデンシャル、イオンリート、東海道リート、タカラレーベン不動産：2.5%

でした。

注意点として、どの証券会社でも購入できるわけでなく、主幹事（今回は、ＳＭＢＣ日興証券、三菱ＵＦＪモルガン・スタンレー証券、みずほ証券）はじめ、引受人（野村證券、大和証券）の証券会社で購入申込可能です。

早ければ、４／３(月)の夕刻に、法人側から発行価格等のお知らせが適時開示であります。このブログ記事も更新しますので、チェックしてくださいね💖

【新投資口発行の目的及び理由】

• 同投資法⼈は、規約に定める資産運⽤の対象及び⽅針に基づき、2023 年２⽉ 27 ⽇付で 2 物件（the ARGYLE aoyama 及び豊洲フォレシア：取得価格合計 320 億円）を取得している。今回の新投資⼝発⾏により調達する資⾦は同２物件の取得にあたり調達した借⼊⾦の返済に充当する。
• また、新投資⼝発⾏に伴う LTV（総資産有利⼦負債⽐率）⽔準引き下げによる借⼊余⼒拡⼤を通じて、２物件（新宿イーストサイドスクエア及び CIRCLES 平河町：取得価格合計 102 億円）の取得を予定している。
• これらの⼀連の取り組みが、ポートフォリオの中⻑期的な競争⼒向上及び外部成⻑余地の拡⼤に資すると判断し、不動産売買市場の状況、現在の LTV ⽔準、J-REIT 市場の動向及び分配⾦⽔準等を勘案の上、新投資⼝の発⾏を決定した。

としています。

今回の資金調達によって、2023年２月にオフィスビル２物件（取得価格 320億円）を2023年４月にオフィスビル２物件（取得予定価格 102億円）取得予定です。

取得後のポートフォリオの合計は、譲渡１物件を含め、76物件、取得金額は１兆1,163億円に拡大します。

今回増資される投資口数は、発行済み口数の約2.54%（第三者割当を含めると、最大約2.71%）で、

直近のオフィスビルに投資しているJ-REITの、公募増資の発行済み総口数に対する割合(第三者割当を含む)は、

ザイマックス・リート 11.8%、平和不動産リート 5.49%、スターアジア不動産 7.93%でしたので、それらと比較すると小規模の増資です。

また、この銘柄の直近の出来高（売買が成立した投資口の数量）の５日平均は3,059口、25日平均は4,284口で流動性は高い水準です。（※１日 1,000口を平均水準としています。）

どんな投資法人？

日本で最初に上場したJ-REITとして、日本有数の不動産会社である三菱地所のバックアップをうけている、オフィスビル特化型の大型投資法人です。

日本全国の主要都市に所在するオフィスビルに投資し、中長期的な安定運用を目指しています。

【J-REITの簡単な説明】

投資信託の仲間であり、我々投資家は、東京証券取引所でJ-REIT（不動産投資法人）商品を購入し、J-REITが、商業施設やホテル、住宅などの不動産を保有・運営してその家賃収入や売却益を得て、その収益の中から分配金として投資家に配分されるもの。

J-REITは全体的に、高配当な銘柄が多く存在します。そして、分配月もばらけていますので、複数のJ-REITを保有すると分散投資にもなりますし、ほぼ毎月分配金をいただける嬉しい状況になります。

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【外部成長方針】

• 取得の指針
  • 用途に関するポートフォリオ構成
    主としてオフィスビルに係る投資対象不動産等に集中して投資を行うことを原則としています。
  • ポートフォリオの地域分散
    地震リスクや賃貸マーケットの変化によるキャッシュフローの安定性が損なわれるリスク等を軽減させることを目的として、ポートフォリオの所在地域別保有割合の目安につき、以下の地域分散を考慮した運用を行っています。
    • 首都圏（東京都・神奈川県・千葉県・埼玉県）に所在する物件 70％以上
    • その他の地方都市（札幌・仙台・名古屋・大阪・神戸・広島・福岡等）に所在する物件 30％以下
  • 投資対象物件選定の基準
    • 規模
      原則として延床面積 3,000㎡以上
    • 耐震性
      新耐震基準（1981年施行の建築基準法による耐震基準）又はそれと同等の耐震性能を備えた建物
    • その他
      立地条件、躯体条件、設備条件（天井高、床配線、1フロア当たりの面積、電気容量等）及び権利関係の内容に加え、ビルのESG（Environment、Social、Governance）対応を評価基準に組み込み、総合的に評価

• 売却の指針
  中長期での運用を基本原則としており、短期間での売却を特に意図した運用は行っていません。
  個々の不動産等関連資産の売却は、以下を考慮のうえ、総合的に判断しています。
  • 将来における収益予想
  • 資産価値の増減及びその予測
  • 不動産等関連資産の所在地域の将来性・安定性
  • 不動産等関連資産の劣化または陳腐化リスク及びそれらに対するコスト予測
  • ポートフォリオの構成

【ポートフォリオ分散状況】

物件数 75物件、取得価格 １兆1,154億円、入居率 94.3%（2023年２月27日現在）

＜地域別投資比率（取得価格ベース）＞（2022年９月30日現在）

• 東京23区 76.7%
• 首都圏（東京23区を除く） 6.1%
• 大阪市・京都市 7.6%
• 名古屋市 2.7%
• その他 6.9%

となっており、東京23区が８割弱を占めています。

＜テナント業種分散（賃貸面積ベース）＞（グランフロント大阪は除く）

1. 情報サービス 13.3%
2. サービス 11.9%
3. 金融 9.0%
4. 不動産 9.0%
5. 小売・飲食 6.6%
6. 電気機器 5.8%
7. メディア・広告 5.8%
8. 専門サービス（コンサルティング等） 4.4%
9. 機械 3.8%
10. 医薬品 3.8%
11. 保険 3.8%
12. 建設 2.4%
13. 医療 2.1%
14. 通信 2.0%
15. 公務・各種団体 1.7%
16. 電気・熱供給業 1.6%
17. 窯業 1.4%
18. その他 11.5%

となっており、「情報サービス」最も多く１割強ですが、それ以外も満遍なく分散しています。

直近の運用概況

【2022年９月期の運用状況と2023年３月期以降の見通し】

（2023年２月16日発表）

表２のとおり、前期(2022年９月期)は、前期比 増収増益で、営業収益は微増、利益面は微増～１割弱の増益でした。

今期(2023年３月期)は、前期比 減収減益で、営業収益は微減、利益面は１割弱の減益を予想しています。

次期の2023年９月期(2023年４月～９月)は、今回のPO発表と同時に上方修正しており、前期比 増収増益で、営業収益、利益面ともに微増を見込んでいます。

１口当たりの分配金の予想は、増資後の2023年９月期は前期比 100円増、2024年３月期は同50円増の予想です。

【2022年９月期の運用状況】

＜概況＞

賃貸オフィス市場は、働き方の変化に伴うテレワークの浸透等を背景に上昇してきた空室率は、足元では概ね横ばいで落ち着きを見せているものの、2023年のオフィス床の新規大量供給が控える等、先行きは不透明な状況にあります。

賃料水準は、引き続き小幅な低下傾向です。

同投資法人においては、このような賃貸マーケット基調を背景にしつつも、ポートフォリオ全体の安定した収益及び入居率の確保を目指し、

戦略的なリーシング（テナント誘致、客付け）活動による新規テナントの誘致、及び物件の付加価値向上による既存テナントの更なる満足度向上に努めています。

不動産売買市場は、緩和的な金融政策の継続を背景として良好な資金調達環境が継続したことや、

海外市場との金利差、為替市場の円安の進行等から、国内外投資家の物件取得意欲は依然として旺盛であり、品薄状態にある優良なオフィスビルをめぐる競合状態は激しく、取得環境は引き続き厳しい状況にあります。

＜運用実績＞

当期の賃貸オフィス市場は上記環境にあり、立地改善や執務環境改善のための新規契約や業容拡大による館内増床等の前向きな需要を獲得する一方、

一部大口テナントの退去及びリーシング期間長期化の影響により、同投資法人の当期末の入居率は前期末比3.1％減の93.9％となりました。

物件の取得・売却においては、2022年５月31日付けで、晴海センタービル（東京都中央区）を243億円で譲渡しています。

上記の結果、当期末（2022年９月30日）において、同投資法人が保有する運用資産はオフィスビル73物件、取得価格の総額１兆912億円、総賃貸可能面積875,648㎡（約264,883坪）、テナント総数1,499となっています。

なお、2022年12月１日付けで、晴海フロント（東京都中央区）の持分25％を97.7億円で譲渡しています。

同譲渡予定物件は３回に分けて譲渡することを予定しており、2023年４月３日付けで持分の30％を117億円、更に2024年１月12日付けで持分の45％を175億円で譲渡する予定です。

＜資金の調達＞

同投資法人は、総資産に占める有利子負債の比率を30～40％を目安に運用することを財務上の基本方針としており、併せて、借入コストや既存借入先とのリレーションを勘案した上で、

満期の分散・デュレーションの長期化・安定借入先の多様化等により、健全かつ保守的な財務体質の維持を目指すこととしています。

物件の取得による新規借入や既存借入金のリファイナンスにあたっては、前記観点のほか新投資口発行による資金調達での返済可能性等も念頭に置き、戦略的かつ機動的な借入を実施しています。

当期は、豊洲フロント取得資金の一部として調達した短期借入金250億円を晴海センタービルの売却代金及び一部手元資金にて返済しました。

また、一部既存借入金の返済資金に充当するための借入も実施したほか、15億円分相当の借入金を手元資金にて返済しました。

このような取り組みの結果、2022年９月30日現在の有利子負債残高は前期末比265億円減の4,233億円となり、内、長期借入金は3,587億円（１年内返済予定の長期借入金485億円を含む。）、

短期借入金は217億円、投資法人債は429億円となりました。

総資産に占める有利子負債の比率(LTV)は42.0％（前期末比 1.5ポイント減 ）となっています。

【2023年３月期の見通し】

今後の日本経済は、新型コロナ感染症の影響は残るものの、社会経済活動の正常化が進むことで、国内需要の改善が見込まれ、景気回復が期待されています。

一方で、ウクライナ情勢の長期化とそれを背景にした世界的な物価上昇や金利上昇等の下振れリスクに留意し、金融資本市場の変動等の影響を十分に注視する必要があると考えています。

賃貸オフィス市場は、働き方の見直しに伴う選ばれるオフィスの在り方やオフィス需要の動向を注視しつつ、市況に応じた機動的なリーシングを推進し、中長期的な安定収益の確保と資産価値の維持向上を図っていく予定です。

不動産売買市場は、社会情勢の変化に伴う今後の市況動向を注視しながら、ポートフォリオの入替をより戦略的に進めていくため、引き続きスポンサーとの連携を主軸としつつ、積極的な案件発掘を継続していく計画です。

＜物件の運営管理＞

上記のようなオフィスビル賃貸市況を踏まえ、継続して収益の維持・向上を図るべく、以下の方針で運営管理を行っています。

（既存テナントとの信頼関係の強化）

同投資法人は、複数の不動産管理会社に管理業務を委託しています。

不動産管理会社各社はそれぞれの物件において長年に亘る日々の管理実績を積み重ね、既にテナントとの信頼関係を築いていますが、

さらにテナントニーズの先取りやきめ細やかなサービス対応に努め、この関係を一層強固なものにすることにより、テナントの満足度を高め、入居率の維持向上や賃料の引き上げに努めています。

（空室の早期解消）

空室のある物件及び空室の発生が見込まれる物件は、当該物件の不動産管理会社及び仲介会社各社と協力・連携し、既存テナントの増床ニーズを掘り起こすほか、

当該物件の立地、特徴にあわせて、適切なテナント候補を絞り積極的に働きかけることで、空室の早期解消に努めています。

（収益の安定化）

大口テナントとの賃貸借契約に関しては、収益の安定化を図るべく、定期借家契約への切り替えや契約期間の長期化を進めています。

（運営管理コストの削減）

運営管理コストについては、テナント満足度の維持・向上に努めながら、複数の不動産管理会社間に健全な競争原理を導入し、継続的に管理体制・コストの見直しを実施しています。

＜物件の取得・売却＞

物件の取得は、以下の方針です。

• 物件情報の早期入手を図るべく、既存の情報ルートをさらに強固なものにし、また、新規ルートの開拓に努める。
• 物件取得にあたっては、経済的、物理的及び権利関係等の法的な調査・検討を入念に行い、物件を選別する。
  特に構造については、新耐震基準に適合もしくはそれと同等以上とし、また、設備についても、エンジニアリングレポートを踏まえ現状を適切に把握し、更新の必要性も検証することにより、中長期的に競争力を維持できると想定される物件を対象とする。
• 物件の所在地域別保有割合は、同投資法人の取得の指針に則り、首都圏に所在する物件を70％以上、その他の地方都市を30％以下として運用することを目安とする。

このような方針で、競争力が高いと判断される物件を引き続き取得する一方で、一層のポートフォリオの質の向上を図るべく、資産の入替についてもタイミングをみて検討を進めています。

＜財務上の指針＞

財務上の指針は以下のとおりです。

• 総資産に対する借入金（投資法人債を含みます。）残高の割合を、原則として65％を超えない範囲で、より低い有利子負債比率を保つよう30％～40％を目安に保守的な運用を目指す。
• 借入金と投資法人債を合わせた合計額は１兆円を上限とする。
• 借入れを行う場合、借入先は、適格機関投資家（租税特別措置法第67条の15に規定する機関投資家）に限るものとする。
• 流動性を適正な水準に維持する目的で、コミットメントライン契約や当座貸越契約等、事前の借入枠設定または随時の借入れの予約契約を締結することがある。
• 金融取引にあたっては、低廉な資金調達コストを実現するよう、金利水準、借入期間などの借入諸条件に対する総合的な判断により最良執行を目指す。

【2023年９月期の運用状況及び分配金予想の修正と2024年３月期の運用状況及び分配金予想】

今回の資産取得（４物件取得、１物件譲渡）に伴い、2023年９月期の運用状況及び分配金予想の修正と2024年３月期の運用状況と分配金予想しています。

2023年９月期の運用状況予想は、表３になっています。

前回発表予想から、営業収益、利益面ともに微増の増額をしています。

今回の公募増資による新規取得資産は取得金額で約2.3%の増加率(10,912億円→11,163億円)からすると、

取得金額ベースの資産増加の割合より、営業収益と利益面の増額の割合が若干少なくなっています。

ただ、次々期(2024年３月期)は営業収益と利益面は前期比１割弱増ですので、徐々に、今回の資産取得による効果が表れてくる模様です。

また、分配金は前回予想から200円増で、前期(2023年３月期)比では100円増となりました。

2024年３月期の予想は、表２に記載のとおりです。

【格付けの状況】

（2023年３月28日現在）

• 日本格付研究所（JRC）
  長期発行体格付「AA＋」（安定的）（※A：債務履行の確実性は非常に高い。）
• 格付投資情報センター（R&I）
  発行体格付「AA」（安定的）（※A：信用力は極めて高く、優れた要素がある。）

投資口価格の動向

【2023／３／29(水)終値時点の数値】

• 投資口価格（１口当たり）：539,000円
• 信用倍率（信用買い残÷信用売り残）：1.96倍
• 年間分配金（法人予想）：23,050円（2023年９月 11,500円、2024年３月 11,550円）、年間利回り：4.27%

分配金利回り（予想）4.27%で、上場株式の利回り（東証プライムの単純平均：2.41%(３/28時点)）と比較すると、高い水準で、

J-REITの平均予想利回り（3.79％（2022年11月22日時点））と比較しても高い水準です。

直近５期の分配金は表４のようになっており、１口当たり11,320～11,500円で安定して推移しています。

【直近の投資口価格推移】

＜週足チャート（直近２年間）＞

週足ベースの投資口価格は、2021年７月の高値(711,000円)から下落に転じ、高値切り下げ安値切り下げの下落トレンドで推移しています。

＜日足チャート（直近３か月間）＞

直近も、高値切り下げ安値切り下げの下落トレンドで推移しており、

今回のPO発表の翌営業日(3/29)は、１口当たり利益の希薄化懸念から、出来高を伴い売られ、前日比 6,000円安(-1.10%)で終了し、年初来安値を更新しています。

今後は、年初来安値を更新せずに上昇に転じていくのか、再度更新して、下値模索をするのか要注目です。

まとめ

【ファンダメンタルズ】

• 日本で最初に上場したJ-REITとして、日本有数の不動産会社である三菱地所のバックアップをうけている、オフィスビル特化型の大型投資法人で、
  日本全国の主要都市に所在するオフィスビルに投資し、中長期的な安定運用を目指している。
• 地震リスクや賃貸マーケットの変化によるキャッシュフローの安定性が損なわれるリスク等を軽減させることを目的として、首都圏（東京都・神奈川県・千葉県・埼玉県）に所在する物件 70％以上、その他の地方都市（札幌・仙台・名古屋・大阪・神戸・広島・福岡等）に所在する物件 30％以下を目安として、地域分散を考慮した運用を行っている。
• 前期(2022年９月期)の運用実績は、前期比 増収増益で、営業収益は微増、利益面は微増～１割弱の増益の結果で着地。
• 今期(2023年３月期)は、前期比 減収減益で、営業収益は微減、利益面は１割弱の減益を予想。
• 次期(2023年９月期)は、POによる資金調達により、新規物件（オフィスビル４物件）を取得（譲渡１物件）し、前期比 増収増益で、営業収益、利益面ともに微増を予想。
• 今回の公募増資による新規取得資産は取得金額ベースで約2.3%の増加率(1,370億円→1,595億円)からすると、
  2023年９月期の運用状況予想の修正は、資産規模の増加率より、営業収益と利益面の増額の割合が若干少なくなってる。
  ただ、次々期(2024年３月期)の営業収益と利益面は前期比１割弱増なので、徐々に、今回の資産取得による効果が表れてくる。

【インカムゲイン】

• 分配金の利回り(予想) 4.27％は、東証プライム上場会社の単純平均2.41%(３/28時点)と比較して高い水準で、J-REITの平均予想利回りと比べても高い水準。
• 直近５期の分配金は、１口当たり11,320～11,500円で安定して推移している。
• 今回の増資後の2023年９月期の分配金は、前回予想から200円増で、前期(2023年３月期)比では100円増。2024年３月期は同50円増の予想。

【流動性】

• 直近の出来高の５日平均は3,059口、25日平均は4,284口で流動性は高い水準。

【投資口価格モメンタム】

• 週足ベースの投資口価格は、2021年７月の高値(711,000円)から下落に転じ、高値切り下げ安値切り下げの下落トレンドで推移。
• 直近の投資口価格は、高値切り下げ安値切り下げの下落トレンドで推移し、
  今回のPO発表の翌営業日(3/29)は、１口当たり利益の希薄化懸念から、出来高を伴い売られ、前日比 6,000円安(-1.10%)で終了し、年初来安値を更新。
• 今後の投資口価格は、年初来安値を更新せずに上昇に転じていくのか、再度更新して、下値模索をするのか要注目。

以上をふまえ、

と判断しました。

参考になればうれしいです！最後までご覧いただき、ありがとうございました。

※株式投資の実際の売買は、自己判断、自己責任でお願いします。